成为举牌“众矢之的”的爱使股份

更新日期 ： 2016-01-19 01:28

一、爱使股份经历的举牌事件

爱使股份创办于1985年，公司股票于1990年上市（股票代码600652），是最早上市的“老八股”之一，也是沪市少有的“三无”（无法人股、无职工股、无国家股）概念公司之一，全部股本1.2亿股皆为流通股。爱使股份是一家经营业务较杂的工业类上市公司，主营业务不突出，还保持着配股资格，因此极易成为股市中被收购的对象。从1994年起，爱使股份被多次举牌，公司控制权数次易手。

1.1994年，辽国发举牌爱使股份

1994年6月，在国债市场上一度叱咤风云的辽国发联合了6家机构，前后四次举牌，持有爱使股份共11.2%，显然有意入主爱使股份。然而，还没有等到以辽国发为首的的“联合部队”采取什么实质性的重组行动，它就在“327国债事件”[1]中翻船，所持爱使股份也被冻结，一场公司控制权的战斗还没打响就偃旗息鼓了。

2.1996年，延中实业举牌爱使股份

1996年初，深宝安控股的一家“三无”概念股延中实业开始通过二级市场悄悄地收购爱使股份。到6月17日爱使股份召开第九次股东大会时，延中实业持有爱使股份4.99%的股份，仅差100股就达到5%的举牌“界线”。上海徐汇区城开集团则比延中实业多20股，这两家公司为争夺爱使公司董事会席位而进行了会前会上的较量。最终延中实业二人进入爱使董事会，延中总经理秦国梁当选为爱使董事长，而第一大股东城开集团却无一人入选。

1998年5月，北大方正集团等四家关联企业凭借5.077%的持股比例举牌延中实业，并于同年6月以第二大股东的身份入主延中。同年5月22日，爱使股份召开股东大会，根据延中实业联合五家公司(合并持有爱使股份10.75%股权)提交的提案，通过增选延中当时的董事长何彬进入爱使董事会并当选为董事长。但是，由于延中在后来不久就发生了股权和人事变化，还没有来得及顾及所控股的爱使，这就给了觊觎爱使者以可乘之机。

3.1998年，大港油田举牌爱使股份

1998年7月1日，大港油口对爱使股份首次公开举牌。截止6月29日其下属天津炼达集团有限公司（以下简称“炼达集团”）、天津大港油田重油公司（以下简称“重油公司”）和分别从二级市场购入爱使股份2.1822%和2.817%的普通股，合计为5.0001%。7月4日，大港再次举牌， 天津市大港油田港联石油产业股份有限公司（以下简称“港联股份”）购入爱使股份2%。至此，大港三家公司共持有爱使股份7.0001%的股份。7月17日，大港第三次举牌，其下属三公司又增持2%的爱使股份，持股总量达9.0001%。最后大港三公司总共增持爱使股份达10.0016%，分别成为爱使股份的第一、第二、第四大股东。

爱使股份在大港入主之后，收购了大港所持港润石油高科技公司70%股权，其下属企业通过受让方正科技(即原延中实业)股权及增加投资，形成了纯水生产线，“油”、“水”两个大类成为爱使新的主业结构，这也是其1998、1999年两年产利润的主要来源。

4.2000年和2003年，天天科技两次举牌爱使股份

正当爱使刚刚完成配股，获得资金3.6亿元，准备投入天津市宽带多媒体城域信息网和上海市汽车加汽站清洁能源环保项目之时，2000年7月1 5日，北京天天科技有限公司、北京同达志远网络系统工程有限公司突然宣布，他们通过二级市场购入了1152.41万股爱使股份，占爱使总股本的5%，其中天天占3.238%，同达志远占1.762%。

此次天天科技等的举牌突如其来，事先一点未露风声。即使从爱使股票的走势来看，近三个月也显得甚为平稳，没有任何显示异动的迹象。然而，从公告可以了解，天天成立于2000年3月14日，同达志远成立于1999年11月18日。这两家关联公司显然对证券市场有着相当浓厚的兴趣，此次举牌并非他们的第一次行动。后被证实，天天科技和同达志远同属于“明天系”旗下企业。这次举牌实际上是“明天系”掌控爱是股份。后来在2003年6月，天天科技再次举牌，“明天系”持有的股份比例上升到10.09%。“明天系”掌控爱使股份一直至今。

5.2002年，百科药业举牌爱使股份

2002 年 3 月 21 日，百科药业联同上海新理益举牌爱使股份。但“明天系”的天天科技和同达志远通过增持将持股比例在原 5%的基础上提高了 0.08 个百分点，从而反超新理益和百科药业合并持股比例，保住第一大股东位置。根据2002年爱使股份的年报，十大股东中已经不见了百科药业的名字。

二、对于大港油田、天天科技举牌爱使股份的分析

1.对于大港油田举牌爱使股份的分析

买壳成本——买壳上市的目的是取得一个能够配股融资的壳，因为买壳成本应包括在二级市场大量购股的成本，以及取得壳后恢复其配股资格的成本。此外，还有一些较小的费用，如律师费、管理费、购股佣金、印花税等，忽略不计。根据爱使股份股价走势图推测，大港油田关联企业首次举牌的平均购股价约为7.10元左右(已按1998年6月8日10送2除权折算)，第二次举牌的平均购股价约16.80元左右，第三次举牌的平均购股价约为15.80元左右，最后持股比例进一步增至10.0116%的平均购股价约为14.00元左右，据此可以估算出总的购股成本约为1.4亿元。可以看到，二级市场买壳虽然股价较高，但成为第一大股东的持股比例较低，总购股成本不一定比协议受让国家股、法人股高。不过，二级市场买壳是100%的现金、现货交易，而受让国家股、法人股则可以通过股权交换、反向收购、分期付款等方式减少直接的现金支付。根据爱使股份中期报表的有关财务数据，为恢复配股资格，按刚好达到10%的净资产收益率计算，爱使股份下半年的净利润必须达到2,199万元，这部分净利润须由大港油田通过资产重组“注入”爱使股份。若考虑爱使股分现有资产的获利能力以及大港油田关联企业持有10%的股份，则大港油田须在1998年向其他股东贡献1,878万元净利润。上述两项成本相加，买壳的总成本约为1.6亿元。

买壳收益——买壳的最大收益是取得了一个可以用来融资的壳。假设1998年大港油田利用爱使股份配股，配股比例10配3，配股价8元，大港油田关联企业所持有的股份以实物参与配股，则可以融得约8.7亿元的资金。如果不分红利，从股市筹集的资金其资本成本可以视作为零，按10%的利率计算，节省利息8,700万元。另外，这么大的资金通过其他融资渠道是难以得到的。如果采用送股或资本公积金转增股本的方法使爱使股份的总股本扩大，则融资的数量可进一步增大。需要说明的是，全流通股上市公司的流通盘相对较大，其融资功能强于一般的上市公司，这是二级市场买壳上市与协议受让国家股或法人股相比的一个优点。买壳的另一个收益为税收优惠。上市公司的所得税率一般为15%，而一般企业为33%，相关18%，按每年税前利润2700万元计算，每年可获486万元的税收优惠。买壳还有一个收益是所持有股份的增值。通过资产重组，注入优质资产，爱使股份股价必然上升，按股东大会决议公告日(1998年11月3日)收盘价计算，大港油田关联企业所持的爱使股份股票已升值约24%左右，帐面盈利约3,000多万元。另外，买壳以及从此拥有一家上市公司所产生的广告效应，大港油田利用爱使股份进驻上海等都会有利于大港油田今后的发展。

买壳并非一买了之——通过二级市场控股一家上市公司并不意味着就能入主该上市公司。截至1999年，上海股市已发生过约10起二级市场举牌事件，其中一半不成功。入主一家上市公司的阻力首先来自该上市公司的现有管理层，其次来自上市公司所在地的地方政府。这是上市额度计划分配的必然结果，丢失一个壳资源相当于减少了以前的某一地区的“贷款额度”。大港油田最终能够入主爱使股份，有关政府部门的协调起了不小的作用，上海市政府“拆围墙”的开明政策对大港油田十分有利。

有关法规亟需完善——此次大港油田所属关联企业举牌爱使股份暴露出我国证券市场的一个深层次问题就是二级市场购并法律亟需完善。目前已出台的涉及上市公司购并的法规或指导性文件有《公司法》、《股票发行与交易管理暂行条例》、《公开发行股票公司信息披露实施细则》、《上市公司章程指引》和《证券交易所上市规则》等，但对购并信息披露、披露前信息保密、反购并措施、购并中内幕交易的防止等缺乏规范的、更具操作性的法规细则。在实践中极易引起购并双方的争执，却又难以找到合适的法规参照。从另一方面看，拟通过二级市场买壳上市的企业，既需深入研究现有的有关法规，也需仔细剖析以前的二级市场买壳上市案例。

2.对于天天科技举牌爱使股份的分析

纵观发生在类似爱使股份身上的收购事件，值得深思的是，如此频繁的控制权之争对于上市公司的所有股东及上市公司自身利益是否有利。由于全流通股上市公司的股权极其分散，而收购者并没有遇到原来的第一大股东对股权的增持的相互争夺(或出现两个收购方的相互争夺)，进而并没有出现持有一个上市公司流通在外的30%股份，要约收购便似乎是投资者“头顶美丽的天花板”。而上市公司的管理层忙于应付控制权之争，于上市公司的经营管理当然带来了变量，因为上市公司的管理层面对二级市场的争夺压力，需要拿出漂亮的业绩以回击可能的收购者，于是股东的长期利益便让位于短期的逐利。

对于收购方来说。尽管进入上市公司后，由于短期逐利难以保证自己投入的巨资立即取得良好的回报，但是由于企业没有解决自我发展的根本渠道，面对国内经济各行业不仅仅规模上的不尽如人意，同样还需面对产业结构的迅速升级和转换，收购者(当然包括投机者)自然会对业绩不良的上市公司进行挑战，这种挑战自然会借助产业上的优势，从而在某种程度上使得前面进入的收购方能够顺利实行退出并获得惊人的收益，这也就是爱使股份频繁股权之争却没有人抱以怨言的原因，但是上市公司的管理层的稳定却成了一个问题。

[1] “327”是国债期货合约的代号，该券发行总量240亿元人民币。1995年2月23日，上海玩过证券公司违规交易327合约，最后8分钟内砸出1056万口卖单，面值达2112亿元国债，亏损16亿元人民币，国债期货因此夭折。

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