百济神州巨亏6亿美元：研发支出超恒瑞 能否烧出未来

更新日期 ： 2019-03-05 09:26

        生物科技企业百济神州（6160.HK）日前披露了2018年全年的业绩情况。

　　公告显示，公司全年实现营收1.9822亿美元，相比去年的2.3839亿美元减少了16.85%，主要原因是去年获得了药品转让授权的预付款。与此同时，公司全年产生的净亏损达到了6.74亿美元，同比去年的9，330万美元明显扩大。

　　翻查公司报表可以发现，研发费用和销售、一般及行政费用开支的大幅增长是主要原因，尤其是研发费用达到了惊人的6.79亿美金。

　　可能大家对6.79亿美元的研发费用没有直观的概念，我们来对比一下国内市值最大的药企恒瑞医药。根据后者披露的2018年财报，其在2018年的研发投入为26.70亿人民币（约为4亿美元）。由此可见，作为新兴的生物科技药企，百济神州的研发投入强度之大。

　　既然有这么大的投入，就需要有相应的药品产出与之匹配。我们来看一看公司目前的在销产品和在研管线的潜力如何，是否足够支撑公司高达700亿港币的市值。

　　三大核心产品：Zanubrutinib、替雷丽珠单抗以及 Pamiparib 

　　百济神州于2010年在北京创立，是一家处于商业阶段的生物医药公司，主要研究癌症治疗的创新型小分子靶向药以及免疫肿瘤药物。

　　公司早在2016年就完成了美国纳斯达克上市。同时，受益于港交所关于未盈利生物科技企业的上市新政，公司在2018年实现港交所上市，成为了中国首家完成美股+港股两地上市的生物科技企业。

　　公司创始人为欧雷强先生（董事长兼首席执行官）和王晓东博士（科学顾问委员会主席）。同时，由下图公司核心管理团队的构成，可以看到公司的人员组成相当国际化。

　　百济神州的业务主要分为两块，包括获授权药品的销售以及创新药物的研发。下图为公司在售产品和在研产品的具体情况：

　　在授权药品销售方面，公司主要在华销售国际药企新基（CELG）授权的ABRAXANE注射用紫杉醇（纳米白蛋白颗粒结合型）、瑞复美（来那度胺）以及维达莎（注射用阿扎胞苷）这三款产品。2018年，这三款产品的销售额合计达到了1.3089亿美元。

　　在研药品方面，进展较快的包括Zanubrutinib（BTK小分子抑制剂）、替雷丽珠单抗（PD-1抑制剂）以及Pamiparib（小分子PARP抑制剂）这三款产品。

　　其中，Zanubrutinib是一款BTK小分子抑制剂，主要用于复发/难治性慢性淋巴细胞白血病、华氏巨球蛋白血症等疾病的治疗。根据国金证券研报整理的资料，当前全球共上市了两款BTK抑制剂产品，包括强生/艾伯维的伊布替尼以及阿斯利康的Acalabrutinib，前者在2017年的销售额达到了44.66亿美元。

　　替雷丽珠单抗则是现在市场的大热门PD-1抑制剂，公司申报上市的适应症为复发/难治性霍奇金淋巴瘤。同时，该产品还有多个临床正在开展中。

　　最后，Pamiparib则是一款小分子PARP抑制剂，主要用于2线铂敏感复发性卵巢癌维持治疗以及1线铂敏感复发性胃癌维持治疗等。

　　下表为公司主要产品在2018年的进展： 

　　值得一提的是，在中国市场，公司三项关于Zanubrutinib和替雷丽珠单抗的新药上市申请均被纳入了优先审评。而在美国市场，Zanubrutinib获得了突破性疗法认定用于治疗复发/难治性套细胞淋巴瘤患者。

　　风险来自哪里？

　　结合前文的分析，可以看到公司的优势在于前沿的产品线布局、国际化且经验丰富的管理团队，这些都有利于公司产品上市后拥有足够的竞争力，同时有助于公司产品在海外开展临床以及进行销售。

　　然而，公司也面临着多重风险，包括持续、大额的融资需求以及竞争加剧等。

　　前面提到，百济神州2018年的研发支出为6.79亿美元。翻查公司财报可以发现，截至2018年底，公司账上还有约18.09亿美元的现金、现金等价物、限制性现金以及短期投资款。未来，随着新开临床增多以及更多的临床来到后期，预计近几年的研发支出仍会上升，这就需要公司加速产品上市销售以及获取新的融资来保证账上充足的现金。

　　根据公司港交所上市聆讯资料集整理的历史融资数据可以看到，公司创立以来的累计融资已经超过了24亿美元。 

　　另一方面，同类产品上市增多也是公司面临的潜在风险。以公司的PD-1抑制剂替雷丽珠单抗为例，虽然公司产品纳入了优先审批，但2018年国内也迎来了该类产品的上市密集期，包括两个国外产品（默沙东的Keytruda和百时美施贵宝的Opdivo）以及两个国内产品（君实生物的特瑞普利单抗和信达生物的信迪利单抗），预计未来市场竞争会相对激烈。

　　另外值得一提的是，在2017年8月，公司授予了新基（CELG）在美国、欧洲、日本及除亚洲之外的世界其他国家开发及商业化PD-1抑制剂替雷丽珠单抗用于治疗实体瘤的独家权利。 

　　但是，国际大药企百时美施贵宝（BMS）在2019年初提出拟以740亿美元收购新基。由于百时美施贵宝拥有自己的PD-1抑制剂Opdivo，若其收购新基成功，可能会很大程度上影响到百济神州替雷丽珠单抗未来在全球的销售，因此需要密切留意这一收购进展。（CJT）

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